« Financial Risk Management : when does Independence fail ? » est un article publié dans l’American Economic Review (vol.99, n°2, mai 2009) par Augustin LANDIER, David SRAER et David THESMAR.
Le papier cherche à montrer l’intérêt d’intégrer une fonction de Risk Manager dans une unité de business en l’absence de conflits d’intérêts. Deux apports. D’une part la fonction de Risk Manager est intégrée personnellement à l’analyse du risque. D’autre part le Risk Manager devient un acteur qui supervise le trader dans son activité.
L’analyse repose sur deux constats. Le premier est que le trader a une préférence intrinsèque pour l’actif le plus risqué. Le second constat est que l’instauration de bonus oriente le comportement optimal des gestionnaires d’actifs ; notamment par des mesures incitatives en amont à la prise de décision (par phénomène d’auto-sélection).
Les chercheurs préviennent sur les conditions d’application de leurs travaux. Ils ne cherchent pas à discuter la fonction de Risk Manager, souvent contestée, et suppose donc ses décisions basées sur son information et le coût du capital (la fonction étant étudiée par sa fonction de répartition (ou de distribution cumulative) faiblement concave). Enfin le papier ne cherche pas à insister sur les méthodes et les différentes évaluations mais veut avant tout subvenir aux échecs récents de supervision des activités de trading et apporter de nouveaux éléments pour affaiblir la difficulté à mesurer le risque de crédit. Plus généralement le papier s’inscrit dans la littérature de l’hétérogénéité des organisations où la délégation est considérée comme nécessaire pour le décideur. Parmi les auteurs attachés à ces thèses pouvons-nous citer Calvo, Willize, Aghion, Tirole, Dessein ou Den Steen.
Le modèle se développe par un timing en quatre parties. Pour deux actifs, l’état de l’information envoie un signal avec une probabilité de 0,5 au Trader. Ensuite ce dernier doit choisir l’actif 1 ou 2 et proposer son projet au Risk Manager qui approuvera ou non l’investissement. Enfin le projet se réalise.
Nous ne prétendons pas proposer une analyse exhaustive du papier. Notre niveau de connaissance ne nous permet pas de comprendre l’intégralité de l’article (notamment des concepts comme l’étalement à la moyenne constante voire encore l’égalité d’optimisation des rapports des fonctions de distribution cumulative du Risk Manager avec le rapport des utilités indirectes du Trader).
Deux équilibres sont étudiés. Celui dit réactif où le trader choisit toujours le meilleur actif (à partir d’un bon signal avec une probabilité de 0,5 donc) et celui « non-réactif » où le trader choisit toujours un seul des deux actifs (biais intrinsèque). Les résultats proposés montrent alors qu’un agent riscophobe préfèrera toujours une diminution de la perte à une baisse comparable de la probabilité de la perte. Enfin la propriété suivante est avancée : plus le bonus potentiel du trader (ou celui du Risk Manager) est sensible à un fort rendement sur l’actif, plus la possibilité d’un équilibre réactif diminue. L’indépendance du Risk Manager dépend ainsi de la compensation dont ce dernier profitera mais aussi de la mesure du risque ; de sorte que son rôle peut devenir inefficace en équilibre non réactif ou jouer à plein dans le cas contraire.
Ce billet ne donne que certaines pistes de l’article et ne prétend pas être une synthèse complète et efficace de l’article de Augustin Landier, David Sraer et David Thesmar. Il s’agit uniquement d’une contribution. Nous restons aux aguets d’éventuels commentaires et explications.
C.E. et A.J.
