FESF & BCE vs Primes de Risque

La BCE s'est déclarée prête à intervenir sur le marché obligataire des dettes souveraines au moyen d'opération de taille suffisamment importante pour contrôler les taux des obligations à maturité courte. Les promesses de recourir à des politiques d'assouplissement quantitatif de type SMP (rachat d'obligations) ont complété celles de mener des interventions coordonnées avec le FESF, sous condition d'une demande formelle de la part des pays membres de la zone euro en difficulté.
Ainsi en répondant à l'attente des marchés (intervenir massivement sans plafond si besoin) la BCE a non seulement rassuré les marchés et ainsi évité un nouveau mois d'août compliqué où traditionnellement les faibles volumes de transaction et la volatilité déprécie la valeur des actifs côtés. Enfin, la conditionnalité d'une intervention coordonnée avec le FESF demeure tributaire de la volonté de chaque Etat de demander le recours à un tel mécanisme, une annonce de la BCE qui rappelle une nouvelle fois que le problème reste avant tout politique.

Le refus de baisser le taux d'intérêt directeur est justifié. La priorité est de maintenir un écart raisonnable entre ce taux, actuellement à 0.75, et le taux de dépôt, celui auquel les banques commerciales sont rémunérées pour déposer leurs liquidités auprès de la BCE. En abaissant le mois dernier ce taux de dépôt à 0, les taux d'intérêt directeur pouvaient ainsi perdre un quart de point. Les banques ont immédiatement transféré leurs liquidités des comptes de dépôts à leurs comptes courants (quelques 400 milliards d'euros) sans augmenter la disponibilité du crédit, qui est l'objectif cible d'un taux de dépôt nul. En abaissant le taux directeur à 0.25, la BCE aurait pu baisser le taux de dépôt à -0.25 en territoire négatif. Or, cela n'aurait pas amélioré la disponibilité du crédit. Pour autant, si d'un point de vue statique, global et comptable l'on observe un transfert des fonds entre les comptes courants et de dépôts, les flux entre les banques évoluent et toutes les banques ne transfèrent pas leurs liquidités de la même manière. L'aspect qualitatif d'une baisse du taux de dépôt reste encore opaque, ce pourquoi Mario Draghi a insisté, durant la séance de question-réponse, sur le manque de connaissance que le comité dispose pour cerner l'ensemble des problématiques liées à un taux de dépôt négatif. Pour autant, le maintien du taux d'intérêt directeur s'explique avant tout par des perspectives d'inflation faible en zone euro à moyen terme (sous les 2%) et une faible croissance économique. Les tensions sur les rendements obligataires, dues à une forte prime de risque justifiant éventuellement des mesures de politiques monétaires non-conventionnelles. Un dernier engagement, favorable aux marchés, est la disponibilité de la BCE pour renégocier son statut de séniorité sur les dettes existantes.

Si une baisse du taux directeur ne devrait pas intervenir, au mieux, avant le 12 septembre et la ratification (ou non) du Mécanisme Européen de Stabilité par l'Allemagne, le mois d'août pourrait amener deux importantes évolutions. La première est la formalisation d'une demande par l'Espagne ou un autre pays de recourir au FESF, donc d'activer (sous condition de l'acceptation par les chefs des gouvernements de la zone) un éventuel programme coordonné de rachat d'actif avec la BCE. Une seconde évolution repose sur des avancées politiques et l'apport de solutions pour le secteur bancaire espagnol. La mise en place d'une "bad bank" d'ici le 24 août s'affirme comme une première initiative. Le mois d'août pourrait être plus positif. La conférence de Jackson Hole, entre les banquiers centraux, permettra de définir une éventuelle politique monétaire coordonnée entre les banques centrales notamment la FED et la BCE, toutes deux disposées à racheter de nouveaux actifs financiers.

Arthur Jurus