Quel est le risque d'un programme de rachat d'actifs obligataires par la BCE?

L'éventuel rachat d'obligations de dettes souveraines par la BCE a courte maturité a fait baisser les taux italiens à deux ans de 2 points depuis le 25 juillet (à 3%) et de 2,5 points en Espagne (à 4% aujourd'hui). Mais quel pourrait être le risque d'une telle initiative au-delà des avantages qu’elle induirait (soutenabilité des dettes publiques et affaiblissement du risque de contagion financière en zone euro)?

La baisse des rendements s'accompagne d'une forte hausse de la demande. Cet effet est mesuré par le taux de couverture des émissions obligataires (montant offert / montant accepté) qui augmente en raison d'une hausse du dénominateur (le montant effectivement émis). Si la demande est forte alors les Etats sont plus enclins à se financer à de courtes maturités puisque les montants levés seront plus importants pour un coût de financement plus faible. Ainsi, les échéances de dettes entre 2012 et 2014 vont augmenter ce qui va accroître le besoin de financement des Etats déjà en difficulté qui vont emprunter et ré-emprunter pour financer des montants d'échéances toujours plus importants (accumulation de la dette à courte maturité).

Dans le contexte actuel, des émissions de long terme seraient évidemment plus appropriées mais les rendements exigés sont trop élevés et les stratégies d'émissions obligataires se portent naturellement vers des maturités plus courtes dans un contexte où les déficits et les restrictions budgétaires pèsent sur la soutenabilité de la dette publique.

Ce risque pose ainsi un second problème à la BCE. Le premier est d'estimer l'impact d'un rachat d'actifs potentiellement illimité jusqu'à maintenir les taux à un niveau qui rend soutenable les finances publiques à long terme. Cette estimation pèsera sur le bilan de la banque centrale européenne et peut ainsi augmenter son exposition au risque. Le second problème porte donc sur l'effet stimulant d'un rachat massif d'actifs obligataires sur la demande d'émission obligataire donc indirectement sur les changements induits en terme de stratégie obligataire ,pour des pays comme l'Italie ou l'Espagne, où les échéances moyennes des nouvelles émissions sont estimées à 6,3 ans en Espagne et 6,7 ans en Italie. Des maturités jamais atteintes depuis plus de sept ans.

Arthur Jurus